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没有汇率工具，能有汇率协定吗？

当前，G20国家整体GDP增速正陷于滞涨：

1985年，美元飙升推动美国贸易逆差扩大，引发保护主义浪潮。同年9月，世界五大经济体官员在纽约广场饭店(Plaza Hotel)召开会议，最终同意通过协调干预让美元回落。

现在的情况与当初并无太多不同。欧元区、日本和中国央行已经转向更宽松的货币政策，并通过引导本币贬值刺激经济增长。而美国联邦储备委员会（简称：美联储）开始上调利率，美元直到最近仍在大幅升高，抑制了美国出口和经济增长。这些政策分化加重了市场动荡，也使外界呼吁参加上海二十国集团(G20)会议的经济官员达成一个“新广场协定”。


但如果说眼下的汇率失调与1985年相似，应对汇率失调的工具却早变了模样。2013年，全球主要经济体事实上已经宣布：干预汇市属于操纵行为，各央行还坚称，只有完全专注本国经济，才对世界最为有利，其中声音最大的就是美联储。

所以，当美国财政部长雅各布·卢(Jack Lew)本周在上海出席G20会议的时候，他不能要求达成一个类似于广场协定那样的汇率协议，他只会试图让其他国家做出更有力的承诺，用其他手段来刺激经济，减少货币政策和汇率所面临的压力。

卢在本周接受采访时称，需要探讨的问题是，怎样因全球更多地区实现增长而达到汇率的自然均衡？他表示，如果能够实现这样一种情况，即全球主要经济体维持健康水平的增速预期，那么实际上就可以带来汇率的自然均衡。

能够实现美国这种设想的方式并不是什么秘密：欧洲（尤其是德国）和日本需要采取更多（或限制性较小的）财政刺激措施，中国经济的增长引擎需要从出口和投资转型为消费。

卢的这些要求可能会在上海得到其他国家财政官员的口头支持，这本身可以算得上是一次胜利。接下来的问题是各国政策是否真的会因此改变。德国仍坚持平衡预算，而日本的巨额债务将打消任何提振支出或减税的想法。即便这些国家确实采取了财政刺激措施，措施力度是否足以改变利率的相对路径、进而改变汇率走势也令人怀疑。

有一个国家的政策回应可能颇为重要，那就是此次G20会议的承办国中国，中国也是引发金融市场焦虑情绪的主要来源。中国央行在去年8月及今年1月两次意外引导人民币兑美元下跌。许多外部人士怀疑，中国的动机是提振出口和经济增长，但这是以其贸易伙伴为代价的。一些中国官员也认同这种观点。

中国央行坚称正在让人民币更加反映市场力量。由于中国央行多次下调利率，同时美联储准备收紧货币政策，市场力量的作用指向人民币汇率下跌。

自去年8月份以来多次与相关中国官员沟通之后，美国财长卢似乎对中国央行的解释感到满意。结果就是，只要中国真正在改革其经济增长模式，美国对人民币的任何剧烈波动将会泰然处之。

但大幅贬值完全是另外一回事。一些分析人士认为，中国需要推动人民币大幅贬值来应对资本外流以及通缩风险。

卢说，他认为人民币大幅贬值的基础不存在，并且指出中国央行行长周小川最近有过相同表态。中国仍有大规模的外汇储备，其经济也没有大幅放缓，并且强势人民币将使消费者拥有更强的购买力。卢说，如果人民币贬值，将产生相反的效果。

卢称，如果中国令货币贬值只为谋求竞争优势，美国将明确表示，中国必须改变这种做法。

从政治层面看，美国总统奥巴马(Barack Obama)可能不会对这样的贬值情形坐视不理。这种贬值会刺激国会的保护主义，并摧毁奥巴马提倡的贸易倡议──已经达成但尚未获各国议会批准的跨太平洋伙伴关系协定(TPP)。有12个国家签署了TPP，但其中不包括中国。另外，特朗普(Donald Trump)在共和党总统候选人提名争夺中处于领先位置，而这在一定程度上归因于他指责中国“偷走了美国的就业机会”，并威胁要通过高关税打击中国。

然而中国能否坚持不贬值并不仅仅取决于其自身行动。人民币、欧元和日圆所遭受的大部分下行压力源于美联储去年12月份为加息所做的准备。今年，随着市场对美国能否进一步加息的质疑升温，美元也停止了上涨。

归根结底，对汇率政策最有发言权的人是美联储主席耶伦(Janet Yellen)。她的决定不会取决于在上海参加会议的各国央行行长的观点，而是取决于她在美联储的同僚们的观点。

其他全球官员G20会议前表态一览

IMF主席拉加德：加大支出和会议改革
周三公布的IMF工作人员报告敦促G20采取果断行动来支撑经济，“现在必须行动起来，强有力地执行”现有的经济增长策略，同时筹划通过财政开支采取协同行动支撑需求

世界银行行长金墉：全球经济放缓进入“前所未有的领域”
全球经济放缓已经进入了“前所未有的领域”，各国面临不尽相同的困难，令G-20财长们在本周会议上给出协同政策回应的空间非常小

欧盟：须对全球经济展开紧急行动，以促进增长
欧央行官员Coeure表示，针对主要新兴市场国家货币贬值，各国可能会讨论汇率政策协调机制问题

日本财务大臣麻生太郎：中国投资过度和融资过量将成为讨论议题
基本上，中国投资过度、融资与信托过量、油价下跌是议题之一，与市场就美国货币政策的沟通等都将成为主要讨论内容。

韩国财长柳一镐：20国集团成员应该讨论金融市场动荡
OECD敦促20国财长解决需求不足的问题，考虑提供更多的财政刺激政策来支持现有货币政策的努力

若无广场协议，此次G20会议还有啥值得期待？

尽管广场协议目前看来已成井中月镜中花，但不管是否挂上“新广场协议”的名号，市场始终对各国达成协议，或非发达国家达成区域协议来稳定金融市场抱有期待。

国泰君安分析师徐寒飞团队认为：
相较于1985年广场协议签署前夕，本次G20峰会的背景特点是，矛盾的核心从实体经济转到金融市场。即汇率波动率上升、大宗商品价格持续下跌，以及风险偏好的大幅下降。“金油比”指标当前已经上升至历史峰值，超越2008年金融危机时期的水平。


而作为国际汇率体系中的核心变量美国，其所处的“相对位置”与当年截然不同，推动美元汇率修正的动力不足。原因包括：①美国财政赤字最严重的时期已经过去，当前美国赤字率从2010年10%以上的峰值回落至3%的“警戒线”以下。②当前美国贸易赤字长期看处在收窄周期中（能源进口替代等因素导致）。③美元涨幅较“广场协议”前温和得多。④“广场协议”前美国是周期中的“落后者”，但目前美国成为周期中的“领先者”。

与“广场协议”时期另一个重要的区别是中国取代了当时日本的角色，成为政策博弈中的重要一环。中美与当年的日美在经济关系上存在一定类似之处，但在政治关系上恐怕大相径庭。当前，G20比当年G5在政策协调上的难度更大。

汇率协调离不开利率协调，理想的情况是引导美元进入弱势回落周期。目前“竞争性贬值循环”有两个重要驱动力量：一是欧美日政策分化下美元上行风险，二是人民币下行风险引致的外溢效应。

因此，避免竞争性贬值发酵的理想情况可能是发达经济体在政策步调上形成某种程度的“默契”：欧央行、日本央行的宽松收敛一些，美联储货币政策正常化的步伐顾忌一些，从而使美元进入弱势回落格局。在此背景下，人民币对美元双边汇率保持一定程度的稳定（通过美元回落实现“补课式的估值修复”），减少负面的溢出效应，缓和竞争性贬值预期。

东方汇理驻伦敦的十国外汇策略主管Valentin Marinov则表示：
G-20会议将就各国央行政策进一步的协调，避免各国货币的竞争性贬值，并强调以财政刺激措施的方式来拉动内需; 这将有助于提振市场风险情绪。不认为此次G20会议会达成此前一些投资者猜测的2.0版的“广场协议”。人民币若大幅快速贬值，将无助中国经济避免硬着陆，更将影响中国向更均衡且内需主导的经济体转型。

此次G20可能进行协调的方面包括：
关于全球范围内最新升级的“货币战争”——G20的财长和央行行长将会重申其避免竞争性贬值、维护全球金融稳定的承诺，而这些将会被看作是对中国贬值人民币的直接回应。

关于降低货币波动率、缓解新兴市场资本流出的情况——G20可能会重申其对欧洲央行、日本央行采取的非常规的宽松政策的信心。考虑到市场怀疑各国央行就刺激增长和通胀的能力已达到极限，预计G20将强调同时使用货币和财政刺激政策的必要性。

而莫尼塔研究首席经济学家沈明高认为：
各国央行将达成何种政策协调机制是本次G20的焦点，在当前人民币汇率相对稳定、中国各项改革及稳增长措施出台之际，探讨该话题对中国来说是一个好时机。若全球负利率持续较长时间，将产生很大副作用，此时需探讨在货币政策宽松的同时，财政政策应该发挥何种作用，二者谁将是主导。

中国央行应该表达, 各国应该对货币宽松有所节制。当前全球经济增长乏力，若应对放缓有一个协调的政策框架，可稳定市场预期不致恶化。

投行解读：G20会议将对全球外汇市场带来哪些影响？

法国农业信贷银行G10外汇策略负责人Valentin Marinov协该行外汇策略分析师Manuel Oliveri和Jennifer Hau撰文称，G20峰会是本周最重要的会议，可能成为G10外汇市场的主要影响因素。

法国农业信贷认为，G20峰会上，各国财政部长以及央行委员们将就全球经济增长放缓以及市场震荡的应对方法进行讨论。G20将可能寻求协调央行之间分化的货币政策、抑制货币竞争性贬值，并强调通过财政刺激来刺激国内需求，这些都将刺激市场的风险偏好情绪。

该行称，2015年11月时的G20会议声明，经济基本面走强可能会让一些国家实施紧缩的货币政策，但是本次会议上这个措辞可能会改变，考虑到美联储的紧缩政策对全球带来的影响。如果的确发生改变，那么对美元的支持会减少。

该行还表示，市场对美联储今年的加息程度、美国核心通胀可达到的程度仍存疑虑，法农怀疑美元会受到显著的负面影响，但随着不利于欧元和日元的风险偏好情绪的恢复，又会利好美元。

法国农业信贷认为，G20将会表示致力于解决最近升级的全球货币战争，这其中受全球通胀不足和经济增长放缓担忧的驱动。G20峰会上将会再次承诺要抑制货币竞争性贬值以及保证全球金融稳定，这也是对中国政府最近让人民币贬值行动的直接回应。讲话将会刺激市场风险偏好情绪。

该行最后指出，G20将有可能再次重声对非常规货币政策的信心。G20峰会将强调通过货币和财政刺激提振经济增长和通胀目标的必要性。这将会提振担心央行刺激增长和通胀能力已经达到极限的市场参与者的信心。