利迪亚
1992年9月，全世界基金经理不会轻易忘记的一个月。尤其是量子基金（Quantum Group of Funds）董事长、传奇人物乔治·索罗斯。拜欧洲市场动荡所赐，索罗斯和他四个荷属安的列斯籍基金的客户短短一个月获利15亿美元。这还不是索罗斯他们在今年唯一的进账。8月底到10月初，索罗斯33亿美元的旗舰基金——量子基金——新资产价值上涨31%，年初至今上涨52%。截至10月中旬，他的管理资产已膨胀至70亿美元。
在这场掀翻英镑、里拉等欧洲弱势货币，让欧洲各国央行俯首的货币风暴中，还有其他的大赢家，包括卡克斯顿公司的布鲁斯·柯夫纳和琼斯投资（Jones Investments）的保罗·都铎·琼斯。柯夫纳的基金进账3亿美元，资产增至16亿美元；琼斯的基金赚了约2.5亿美元，资产增至14亿美元。
这充斥着疯狂交易、令人亢奋不已的一个月摧毁了欧洲汇率机制，也是拥有大规模外汇业务的美国各大银行的好时光，尤其是花旗集团（Citicorp）、摩根大通（J. P. Morgan）、化工银行（Chemical Banking）、信孚银行（Bankers Trust）、大通曼哈顿（Chase Manhattan）、芝加哥第一银行（First Chicago）和美国银行（Bank America）。第三季度，上述银行来自外汇交易的税前收益总计较往常多出8亿美元。
是什么让这些人赚得盆满钵满？他们下注赌了一个必然的结果。他们打赌，英镑和其他偏软欧洲货币兑换德国马克的汇率存在高估。他们打赌政客与央行将黔驴技穷——以欧洲统一之名而虚高的汇率已经维持不了太久了。
欧洲汇率机制于1979年由当时的欧洲经济共同体成员国设立，旨在保持欧洲各货币彼此之间相对稳定。相对狭窄的固定交易区间限定了欧洲11种货币的汇率波动区间。但只有在各国协调经济政策的情况下，这个体系才会奏效。比方说，假如一国通胀率高于另一国，该体系就会受制于巨大的压力。利差也会给该体系造成压力。11国之间的利差和通胀差异一旦脱节，各国央行就不得不出手干预，购买弱势货币以起到支撑作用，防止货币投机者和套期保值者造成破坏。
曾经，强大的中央银行总是可以挫败投机者——只消大量买入弱势货币，再大量投放强势货币。但时代在改变。尽管央行可以调动数百亿美元的资金，但在1992年，外汇市场的日成交量可高达1万亿美元。
对于自家及其他银行针对这种固定汇率机制的投机操作，法国银行Credit du Nord货币基金管理主管安德鲁·韦斯曼（Andrew Weisman）毫无歉意。“9月份的溃败是各国央行自找的，”他断言。何出此言？因为各央行所捍卫的汇率，对那些向欧洲共同体作出承诺的欧洲各国领导人而言可能存在政治意义，但它们已经丝毫不具备经济可行性。
在市场击溃央行中大获全胜的索罗斯等人，所采取的都是同一种基本交易技术的一个或多个变体，即做空最弱的货币。做空货币的方式有很多种。最简单的就是先借入货币（如意大利里拉），然后按照固定汇率将借来的货币兑换成其他货币，比如说德国马克。然后坐等里拉兑德国马克汇率暴跌，最后再买入已经大幅贬值的里拉进行平仓，到手大笔额外的德国马克。
9月份的里拉汇率还是765里拉兑1德国马克。四周之后已经贬值到980里拉兑1德国马克。理论上进行此项操作的投机者的获利是借入数额的28%。
但他的收益要比28%多得多。像索罗斯这样拥有超高信贷额度的投机者可以以5%的保证金比例，用20倍杠杆以小博大。这意味着你只需缴纳5,000万美元的保证金，就可以借入10亿美元用于投机。结果，你对赌里拉的收益率不再是28%，而是560%，即2.8亿美元。
博弈货币市场还有其他方法：比如通过期货和期权等。索罗斯实际上采取了一种综合的操作方式。
索罗斯一向回避媒体，在这个重大胜利时刻，你就更难找到他的身影了。但很显然，他之前就已经得出结论，欧洲央行在于投机者和套期保值者的博弈中，握着一手烂牌。这也就是他愿意孤注一掷的原因。
虽然索罗斯不愿现身说法，但他的发言人还是接受了的采访。他告诉我们，自1989年11月柏林墙倒塌、德国统一以来，索罗斯便预计欧洲会发生金融风暴。索罗斯认为，这些事件会将欧洲汇率机制推向灭亡。
一名索罗斯发言人解释说：“要推行一种[泛欧]货币，并将其维持下去，你需要一个统一的经济体。但当一个国家开始蓬勃发展——只因其在实质上完成了对东德的杠杆收购，而其他国家正经历经济衰退时，其他国家再试图依赖德国的货币政策来维系本国货币，就显得有些不合时宜了。”
在索罗斯看来，两德统一之后，欧洲汇率机制的解体只是一个时间问题。
时至今年，情况对每个人都已经显而易见：某些欧洲货币（如英国英镑和意大利里拉）相对于较为强势的货币（如德国马克和法国法郎）在根本上被高估了。在英国和意大利奋力维持本国货币吸引力的同时，他们被迫维持高利率以吸引外国投资资金。但这使他们丧失了刺激经济、遏制经济衰退的能力。在英国和意大利想方设法应对经济疲弱之时，德国则启用了一项政策，努力克制因东德的支出而受到过度刺激的本国经济。
除索罗斯外，还有大量的投机者与欧洲各央行和欧洲汇率机制进行对赌。货币中心银行和高盛等投资银行的外汇交易员对国际货币市场的动态时刻保持警醒。9月，当通过大规模货币对冲来保护利润的大型机构、共同基金和跨国公司开始抛售弱势欧洲货币时，交易员们立即注意到，他们帮客户执行的交易量开始蹿升。他们很容易就能判断出抛售压力有多么巨大，以及各央行要投入多少资金才能支撑起这些货币。接着，银行和投资机构进场，为自己的账户捞钱。
举个例子，很明显英格兰银行将无法成功支撑英镑，于是这些银行开始利用自己的资金大量卖空该货币。其中比较激进的，如花旗集团和信孚银行，在9月的交易风暴中分别额外获利约2亿美元（税前）。原本还可以更多。但此等规模的收益不会出现在第三季度的财报中。当交易获利达到如此规模，银行往往会将其展期到后续几个季度，以尽量减少纳税额度。
我们提到索罗斯采取了复杂的交易组合。具体如下。
索罗斯预测了如下事件：欧洲汇率机制解体，欧洲货币汇率大洗牌；欧洲各国利率大幅下调；欧洲股市下跌。
因此，他并不是纯粹地做空弱势货币，而是同时押注了将受货币调整影响的利率和股市。
在执行此操作时，索罗斯和他的助手们卖空了大约70亿美元的英镑，买入了约60亿美元的德国马克，并买入了一定的法国法郎。作为平行交易，他们还在做空英镑的时候，就买入了价值高达5亿美元的英国股票，预期股市通常会在货币贬值后上涨。索罗斯还做多了德国和法国债券，同时做空这些国家的股票。对于在法国和德国市场的操作，索罗斯的理由是：估值上升在股票是坏事，但在债券是好事，因为它会导致利率走低。
“在意大利人终于将里拉贬值，而德国也小幅调低利率之时，”索罗斯的发言人称，“这几乎就像是我们为一场考试准备了半年，而现在终于要上考场了。”
在里拉被重创之后，索罗斯看到，德国央行行长赫尔穆特·施莱辛格（Helmut Schlesinger）公开表示，德国央行不会为英镑两肋插刀。索罗斯说，他认为这“吹响了号召所有人狙击英镑的号角。”
由于拥有超高的信用额度，索罗斯能够以区区10亿美元的押金持有如此庞大的仓位。他将保证金利用到了极致，但并不是真的是在豪赌。“像索罗斯这些人最近的获利看似天文数字，”伦敦管理着超过50亿美元（资产）的全球资产管理公司（Global Asset Management）负责人吉尔伯特·德波顿（Gilbert de Botton）说，“但也不要对他们严加指责，这是他们真正捞得到钱的为数不多的机会之一。因为央行的绝对权力，就连专业人士也有失手的时候。”
索罗斯也知道这一点，但他所有的经验、所有的直觉都告诉他，这一次的胜算压倒性地倒向他这边。
看看他的杠杆头寸是如何奏效的：英镑下跌10%，马克和法郎均上涨约7%，伦敦股市上涨7%，德国和法国债券各上涨3%左右，德国和法国股市短暂反弹，但基本持平。
自10月初以来，索罗斯已经大幅削减对冲规模。他已经买入英镑、卖出马克以平掉大部分的英镑空仓。但索罗斯仍然持有他的英国股票，并继续看好欧洲债券。索罗斯认为欧洲利率会下降，且欧洲大陆将陷入深度衰退。
他并不以“击败央行之人”而自居。一位熟知索罗斯的基金经理说：“乔治其实想被视为帮助央行的人。”
对赌能算帮忙吗？如果说他实质上押注了一个必然的结果，那么也许算是吧。
欧洲货币市场的波动仍在继续。索罗斯和其他精明的投资者无疑将继续尝试从波动中获利。但像1992年这样大捞一笔的机会要过很久才会再次出现。
首先要明确的一点是，很多人把上世纪英镑的崩溃直接归功于索罗斯的犀利进攻。而事实是，即便索罗斯没有任何动作，这些事件还是会发生的。索罗斯只是看准时势进去赚了一把而已。
其实，除了大名鼎鼎的索罗斯，我们还需要知道一个人，叫斯坦利·德鲁肯米勒（Stanley Druckenmiller）。德鲁肯米勒一开始是在匹兹堡国家银行做权益类分析师，随后自己开了家公司叫杜肯资本管理（Duquesne Capital Management），也算是小有成就。因为欣赏索罗斯《金融炼金术》一书中的观点，以及一些其它原因，两人相识并确立了合作关系，逐渐成为索罗斯接班人帮助管理量子基金。德鲁肯米勒接管量子基金后，在1989-1993年5年里，量子基金分别上涨了31.5%、29.6%、53.4%、68.8%以及63.2%。管理总资产从18亿美金飙升至83亿美金。
英镑的故事开讲要从东西德合并开始。1989年柏林墙倒塌后，东德人大量的涌入西德以便享受更好的政府福利及社会保障，因此相关的费用应该会迫使德国政府出现大量的预算赤字，从而加剧通货膨胀，使得货币贬值，马克对美元汇率下跌。但德鲁肯米勒认为德国政府会让中央银行提高利率，使马克强势反弹（借鉴里根政府时期曾试实施宽松的预算，但被美联储的货币紧缩政策抵消了效果，高利率使得投资者大量增持美元而使得美元升值）。现实也正好符合他的判断，量子基金在柏林墙倒塌后所购买的20亿美元德国马克在一年内上涨了约25%，这便是一切的开始。
德国的统一在国内制造了通胀压力，迫使中央银行提高利率，而此时正是其它欧洲经济体经历经济衰退的时期，他们迫切需要减息来刺激经济的复苏。两件事情结合在一起，导致大量的资金涌向马克，而其它国家货币相应疲软，其中最严重的就是意大利里拉和英国英镑。当时的状况是这样的：要么德国减息以减少外来资金的流入，同时意大利和英国加息，要么德国中央银行干预货币市场，卖出马克，买入里拉和英镑。如果这两种方案都失败了，那里拉和英镑将强行被迫贬值（当时还是固定汇率）。
阶段一，根据量子基金对英国的研究，发现英国房地产市场的抵押贷款利率一般是不固定的，就是说当英国央行提高利率时，英国家庭就会直接面临付款压力，从而进一步打击消费，使经济状况更加恶劣。因此德鲁肯米勒判断英国当局很可能会拒绝高利率而允许英镑贬值，即便加息也不会超过必要的幅度。因此量子基金增加了马克的头寸，而且做空英镑。
阶段二，涉及欧洲的金融政治。首先使德国方面，由于希特勒的崛起源自于恶性通货膨胀，因此德国人十分重视货币的稳定。联邦银行的主要任务之一就是打击通货膨胀。因此，只要统一所造成的预算赤字存在，德国第一反应就是拒绝降息。德国的这种强硬会使得英镑受到的压力越来越大。事实也正是这样，英国财政大臣Norman Lamont一再要求德国放松货币政策，而德意志银行的总裁Helmut Schlesinger一再强调他不看好欧洲货币之间的固定汇率前景。而索罗斯本人正参加了再此期间的各国央行会议。
阶段三，索罗斯和德鲁肯米勒约见了前美国信孚银行货币专家Robert Johnson，三人探讨后得出结论，英镑在三个月内可能暴跌, 美国信孚银行将利用杠杆实现现有资本3-5倍的资金做空英镑。而对手英国政府只有价值约220亿英镑（约440亿美元）的外汇储备。量子基金方面则能拿出大约150亿美元。于是，一帮华尔街私人玩家开始像英国政府宣战。
阶段四，政府和市场的对决。投机性的抛售浪潮第一个压垮了芬兰央行，芬兰政府被迫放弃欧洲货币单位政策，芬兰马克下跌了近15%。紧接着是意大利里拉，当时里拉的利率已经达到15%，但货币市场的巨大增长已经使局面失控，不久后作为欧洲汇率机制正式成员的意大利里拉崩溃。英国算是撑的最久的国家之一，在意大利挂掉后德意志银行承诺降息0.25%，同时英国宣布借款140亿美金来提高其对英镑的捍卫能力。许多人认为政府现在有足够的实力来击退投机者，但140亿美元的数额也就仅于量子基金用来做空英镑的数额相当。果然英镑在小幅上升后开始下挫。而紧接着Helmut Schlesinger对外表示对欧洲货币进行广泛的调整将比对里拉进行单独的调整好（可怜的英国被德国卖了）。不久后，英镑脱离了汇率机制，英镑对德国马克也贬值了大约14%，而量子基金在这笔交易中赚了约10亿美元（有没有觉得就赚这点钱弄的世界腥风血雨）。
简单的理解就是：固定汇率、德国统一、和欧洲经济衰退构成了事件的本质原因。而对冲基金为首的投机者势力大于政府的抵御能力成为了事件的导火线。
