利迪亚
日本央行、欧洲央行和瑞典央行都在通过资产购买计划挹注新资金，而且利率都低于或接近零水准；预计2016年这几家央行还将进一步放宽政策。
他们的目标就是要削弱本币需求，提升出口竞争力及进口物价，从而提振通胀和经济增长。但他们并未如愿以偿。
日圆兑美元本周触及四个半月高位，欧元贸易加权汇率触及12周高点，瑞典克朗兑欧元也接近10个月高点。
今年很可能继续震荡走势，尤其是如果根据前两周的走势判断的话更是如此。但与最近几年形成对比的是，今年似乎不太可能出现很多方向明确的走势。
比如，美元在截至2015年3月的九个月中上涨25%，让之前买入美元兑其他主要货币的投资者获利颇丰。
尽管美联储刚刚升息，而且料将在2016年至少再升息两次，但美元涨势进一步上攻的空间估计不大。
2015年共有43家央行放松政策。如果大家都加入战局，那么央行“货币战”实际上变成了零和游戏。
“央行的使命几乎变得互相排斥，”纽约梅隆银行外汇策略师Neil Mellor称。“存款利率为负，但汇率却仍在升值，这情况令人难以置信。”
**“震撼与威慑”将不复见？**
市场动荡也来捣乱。投资者正在转向日圆等避险资产，因对股市下跌和人民币贬值、以及沙特阿拉伯与伊朗之间的摩擦等地缘政治风险感到不安。
上周日圆创下2013年8月以来最佳单周表现，投机客的日圆多仓在三年多来首次超过空仓，看涨意味浓厚。
对央行愿意放松货币政策程度的预期也增强了，这使得要让市场意外的门槛也大幅提高。
美联储2008年底祭出量化宽松(QE)计划后的12个月，全球货币竞相贬值，美元贸易加权指数大跌15%。但美联储2010年推出第二轮QE后，美元反倒走强。
同样，在日本首相安倍晋三2012年底上台、并承诺采取大规模刺激举措来提振经济和通胀后的一年，日圆兑美元重挫20%。但在日本央行2014年10月扩大QE后的一年，日圆却仅下滑10%。
欧洲央行上个月扩大已经非常宽松的货币政策：将存款利率下调至负0.3%的纪录低位，并扩大资产购买计划规模至近1.5万亿(兆)欧元(1.6万亿美元)。
但此前市场原本预计欧洲央行会采取更大幅度的降息，甚至更大幅度地扩大QE计划，因此投资者不为这项政策决定所动。欧元兑美元上涨3%，创七年来最大单日涨幅。
“主要央行的非常规政策成效已经开始减弱...而且无法再让市场‘感到震慑和敬畏’，”对冲基金SLJ Macro Partners合伙人任永力称。其擅长外汇投资。
**双刃剑**
任永力还表示，短短几年前还被认为估值过高的日圆和欧元等许多货币，目前已大幅贬值，这让2016年的形势“不像过去三年那样简单”。日圆兑美元自2012年初以来下跌了三分之一，同时欧元也自2014年中以来下跌约四分之一。
预期今年美元指数仅会上涨3%左右，欧元兑美元也只不过由目前的1.09美元微降至1.03附近，很多分析师已放弃欧元兑美元会跌至平价的预测。
不光央行政策对本币汇率的影响减弱，汇率对通胀和出口的威力也在降低。
据世界银行称，现如今使用货币贬值的手段来刺激出口，效果只有20年前的一半，原因是全球供应链得到发展：许多出口制成品的部件必须进口，使得货币贬值成为一把双刃剑。
丹麦丹斯克银行策略师Stefan Mellin说道，过去几年来汇率和通胀间的关联性也越来越弱，而大宗商品和通胀之间则日益紧密。
上周瑞典央行接近采取15年来首次汇市干预举措，因亟需推升通胀，但批评人士称，打压克朗贬值可能徒劳无功。本月的调查显示，分析师预期瑞典克朗会进一步走强。
“货币竞贬的游戏...越来越玩不转了，”东方汇理投资长Pascal Blanque在11月召开的投资峰会上说道。“原先在西方国家那种直接了当、方向明确的影响，现在多已看不到了。”
在2016年前四个交易日，人民币兑美元即期汇率快速贬值1.5%，期权波动率也不断刷新纪录，令市场猜测央行是否有意加速汇率贬值，尽快释放贬值压力；在岸跌势也加剧离岸市场恐慌，离岸CNH年初至今表现用巨震来形容。
“其实央行现在也很难，到底是稳定汇率还是扩大波动率，也是走一步看一步。”接近央行的权威人士透露，现在央行不太想消耗储备资金，如果总量控不住，不排除出现提高外币存款准备金率控制等工具，虽然这对当前而言宣誓意义更大些。
在人民币贬值面临失控的危急关头，中国央行于1月7日连续刊发两篇中国货币网特约评论员文章，强调人民币没有持续贬值的基础，央行有能力维稳，央行研究局首席经济学家马骏随后亦作出类似表态。
随着中国央行重新稳定中间价并不断在离岸市场上出手打击空头，人民币兑美元汇率暂时企稳。人民币兑美元即期周四收盘较去年底贬值1.44%，中间价继续碎步小升凸显维稳意图。本轮贬值下一步将如何发展尚不可知。
一外资行高管指出，不同于8.11汇改后对外汇市场采取的系列强硬管控措施，本轮贬值中国央行更多用窗口指导方式，辅以量的控制。而最引入注目的变化是央行引导市场关注人民币兑一篮子货币的稳定。
中国央行于去年12月11日新推出CFETS人民币汇率指数，每周公布一次。至12月31日，CFETS指数较2014年底微升0.94%，今年1月8日则跌破100关口，为99.96，基本回到2014年底水平，整体波幅并不大。
该高管并表示，如果汇率贬一阵子消化一下，走势控制一下波动率也会收回来。只是管理层当前还面临股汇双杀的联动效应，同时离岸大量复杂的外汇衍生品业务TRF（目标可赎回远期合约），也可能加剧汇市波动。
“去杠杆的方式没那么快。需要央妈来做一些事情来稳定市场情绪。”他补充道。
一家城商行金融市场部总经理表示，市场并不怀疑人民币汇率对一篮子货币有条件继续保持稳定，纠结的是央行对人民币兑美元汇率的态度，“我觉得人民币对美元的贬值速度必须要慢下来，同时给市场一个稳定的预期。贬值预期与外汇储备下降已经形成恶性循环了。”
中国2015年外汇储备减少13.34%，累计下降逾5,100亿美元，其中12月外储单月下降额逾千亿，单月下降额亦创历史记录。分析人士指出这可能与资本外流规模加大有关。与外储锐减相一致，周五出炉的12月央行口径外汇占款减少7,028.13亿元人民币，创历史最大降幅。
**央妈的苦衷**
中国央行素有精心呵护市场的美名，而被银行间市场尊称为“央妈”。对央妈而言，习惯了汇率维稳的市场，就像羽翼庇护下的小鸟受不了呼啸的北风。当前一边倒的贬值预期，确实给央妈出了一道难题。
尽管有弹性的汇率更符合当前经济稳增长的需要，但央行如果放任市场波动和贬值预期出清，但可能伤及金融稳定大局；如果强力干预，又容易招来对市场化开倒车的质疑。同样，政策目标不透明，容易引发各种猜测；过于透明，则又会束缚调控手脚，“度”的把握很难。
摩根大通大中华区首席经济学家朱海斌上周出席一论坛时表示，央行的心思很难猜，从官方公告来看，汇率政策一直说要逐步提高人民币汇率的灵活度，在当前的市场环境下，单向贬值正是市场给出的答案。
前述外资行高管认为，如果央行只是让波动率变大，市场情绪过一段时间会慢慢缓和，但还是会有新的套利做法出现，比如探测央行波动率的区间，但这是难免的，市场是不断进化的，所谓道高一尺魔高一丈，这也是反复试探的过程。
“央妈有想法，但不愿意把话说得太死，所以比较好玩的是上周的文章先是货币网发，央行再转发，这跟央行官网直接发是有区别的。”该高管称。
为防范跨境套利，稳定外汇市场，央行和外管局此前已连续出手。央行对个别外资银行进行窗口指导，暂停其跨境及其参加行境内购售汇业务至明年3月底。同时，国家外汇管理局部分分局近日窗口指导辖内银行，要求加强银行代客售付汇业务监管，控制1月售汇总量，以加强企业和机构等蚂蚁搬家式购汇管理。
**爱的代价**
而央行在离岸市场重拳突击空头后，离岸人民币汇率走强，人民币兑美元汇率正在接近市场均衡水平。但从“不可能三角”理论看，货币政策的独立性在一段时间内仍会受汇率的制约。
“今天央行碰到的状况是过去三十年没有碰到的，所以要理解这样的情况，就像熔断机制一样，谁知道会发生这样的状况，一旦做错了所有人都批评，做对了大家觉得天然就应该做对这件事情。”前述高管坦言，“我觉得问题出在不能出错。既然不能出错，独立性又没那么强的时候，做决定就必须慎之又慎。”
平安银行宏观研究中心主任赵建对上述观点表示认同，他表示，央行这次通过量和价的系列措施，去“营造”一个双向波动，“是有贬值的动力，但贬值的节奏由我来控制，我可以干预人民币兑美元中间价的波动、可以干预即期市场，也可以限制外汇头寸，如果随便来做无风险套利，我肯定会伺机打爆”。
不过，他也指出，这次离岸人民币汇率和利率的双重大波动，暴露了中国推进人民币国际化的问题。因此要夯实人民币国际化的经济基础，不能为了国际化而国际化，在国际上没有形成稳定持久的人民币需求之前，仅仅以套利和交易为目构建的人民币离岸池，无异于“孤军深入”并加大了人民币价格的风险敞口。人民币国际化的顺序和节奏很重要，过程亦需更加稳健。
香港金管局日前公布的2015年11月末人民币存款余额近8,642亿元，虽然较9月、10月有所改善，但该数据为20个月来第三次跌破9,000亿元大关。台湾央行日前公布的至11月底止台湾银行业累计人民币存款为3,178.61亿元(含NCD)，亦为连续第五个月下滑。
“人民币国际化是一个系统工程，不应该仅仅是货币层面的国际化，还是要在商品、服务、资本、技术等国际竞争力方面多下功夫，比如切实推进一带一路建设，为人民币国际化夯实资本基础；支持大型跨国公司的海外并购和国际化经营，为人民币国际化打牢微观基础。”他说。
