12月PPI同比10.3%，较前月回落2.6个百分点，低于我们（11.3%）及市场预期，主因煤炭、原油价格同步回落的产业链共振效应。12月CPI同比1.5%，较上月回落0.8个百分点，与我们预期（1.6%）基本一致。结构上来看，工业消费品涨幅随PPI趋于温和，肉价涨幅低于预期拖累食品，服务价格涨幅稳定。温和收官之后，2022年两者的收敛趋势会否强化？我们更新了全年对PPI和CPI的预测。

CPI消费品为主要回落因素：供给充足肉价涨幅回落至正常水平，工业消费品传导PPI幅度趋弱。12月CPI较11月大幅回落0.8个百分点，剔除高基数原因，食品价格环比仍大幅弱于季节性是主要拖累。

猪肉价格在11月飙升之后，12月环涨仅0.4%回落至正常季节性水平，显示2019-2021年猪肉价格的大起大落周期中，规模化养殖占比提升，令21Q4初露迹象的新一轮猪肉价格上涨幅度可控，肉类供给仍然充足。

工业消费品中，前期原油价格的下降令燃料成品油价格当月暂时性回落，其他工业消费品同比涨幅连续两个月低于10月，也与PPI的见顶回落过程基本同步，PPI向CPI的传导时滞在21H2并不明显。

CPI服务价格连续半年企稳：疫情对服务消费的冲击在价格方面的表现已经释放较为充分。12月服务CPI同比持平于1.5%，连续6个月维持在这一水平附近，为疫情以来最高水平，但仍明显低于疫情前2%的增速中枢。租赁房房租环比（-0.2%）持续弱于季节性，显示前期住宅竣工交付高峰期令租赁房供给持续释放；而出行需求相关的其他服务CPI环比（0.1%）整体符合季节性，21Q4本土疫情多地散发，尽管对服务消费仍再度形成冲击，但价格方面的表现已经释放较为充分，2022年预计服务价格环比更向上接近正常水平。

10月下旬以来国内煤炭、国际原油价格连续两个月共振下跌，向中下游行业价格传导强度加大，12月PPI环比跌幅大于市场预期。12月PPI环比-1.2%，为20年5月以来单月最大环比跌幅，同比涨幅大幅收窄2.6个百分点至10.3%。

一方面源于预期内的此前国际油价回落传导至国内石化中下游产业PPI下行，下拉整体PPI环比-0.2个百分点；

另一方面，10月下旬以来国内煤炭、钢铁价格持续回落，不仅直接通过煤炭冶金产业链价格拖累整体PPI环比-0.7个百分点，甚至进一步强化了煤化工行业产品价格单月下行幅度，与油价形成共振强化影响。这一因素下拉总体PPI环比-0.3个百分点，是超出我们此前预期的。

12月下旬以来油价再度上扬，反映供给预期偏紧与需求预期修复两大短期因素。但展望2022年全年，油价趋势性下行的概率明显更大，预计2022年PPI同比2.2%。

其一，前期因Omicron变种病毒导致的需求恐慌有所缓和，海外市场近期对于重症率相对较低的Omicron变种毒株冲击交通运输等服务消费的担忧有所缓解，全球市场对年内原油需求的预期再度小幅上修；

其二，哈萨克斯坦近日局势动荡、墨西哥有意减少原油出口，加剧供给侧短期偏紧格局。短期供需因素可能共同导致22年1月PPI仍维持于9%附近。

但展望全年，一方面国内双碳目标执行层面纠偏，立足以煤为主、不可能毕其功于一役，国内煤炭钢铁供给或明显改善，价格预计转为下跌趋势；

另一方面，OPEC+计划中的5月增产计划未变，加之拜登****为抑制通胀而默许美国页岩油产量趋势性增加，油价近期的上涨过程预计也难以持续，转跌概率更大。

综合分析，我们预计2022年PPI在高基数、低环比的基础上，全年同比增长2.2%左右。

本轮猪周期上行有限，疫情持续扰动服务价格也难以大涨，叠加PPI回落的传导，预计2022年CPI同比1.8%左右，较2021年温和改善，从而CPI、PPI收敛趋势或将趋于强化。通胀温和的年份，货币政策因通胀而收紧的概率是极小的。

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