特朗普减税计划的眼球冲击力太大了，市场上也出现了看涨美元、美股、担心人民币新一轮贬值的观点。

注意，这一切都建立在这个减税计划能够顺利足额实施的基础上。或许，这些分析忽视了减税计划通过的难度，这其实看起来很美。

把这个重要问题考虑进去，目前来看，人民币新一轮贬值开启的概率仍然较低，因为形势还是完全处于央行掌控之中，经济基本面也没有出现大的改变，政策面仍然具有不确定性。

1特朗普核弹落地后会不会就变成鞭炮？

本节作者吴裕彬来自：金融经济学家吴裕彬

特朗普的减税计划将令美国的债务上限危机雪上加霜。根据美国税收政策中心的测算，特朗普今天提出要把美国合伙人制企业(pass-through businesses)的最高税率由39.6%降至15%。

这个减税方案在未来10年时间里将给联邦政府增加2.4万亿美元的成本，再加上特朗普竞选时承诺的各种个人所得税减免，在未来10年时间里将给联邦政府增加9.5万亿美元的成本，总共是11.9万亿美元。减税规模的一半以上将使美国最富的5%家庭受益，其2/3左右将使最富的1%受益，其1/5将使最富的0.01%的受益。这种大规模劫贫济富的减税一定会受到民主党的坚决狙击，狙击的最佳策略就是程序性阻挠议事(filibuster).

程序性阻挠议事是一个很奇葩的制度：美国参议院规定议员可以没有时限的发言(众议院并不容类似情况出现)，除非议会中五分之三(绝对多数票)的票数通过要其「收口」(cloture)。当议会中的少数派，发现手中没有足够票数去否决一条他们反对的法案通过时，其中一种对策，就是长篇大论，喋喋不休，用以阻挠表决。这不是完全消极之举，除了换取时间与当局再行谈判之外，也希望引起公众注意议员反对的因由。

Filibuster策略要奏效，发言的议员必须长时间、不间断的演说，内容最好与议题有关，但也可能天马行空，一旦中断或离开发言台，就失去继续说话的权利，这对议员的体力、口才、题材准备都是极大的考验，但此一招数常常奏效，被视为在野党的必杀绝技。

简单的说，filibuster就是一个“拖”字诀。我拖，死也不让你表决。拖到大家都受不了，最后只能休会。曾经有位老哥在辩论时拿起电话本就念，念到大家纷纷口吐白沫，参议院内横七竖八躺倒一大片。

为了防止预算法案等法案被民主党用程序性阻挠议事杯葛，特朗普和共和党就只有一个捷径，那就是动用和解程序(reconciliation).和解程序不允许被议的法案讨论持续超过20小时，而且不需要绝对多数票(只要简单多数票)就可以通过。只要动用和解程序，哪怕民主党全部反对，只要共和党靠自己能凑齐简单多数票也可以使法案通过，而且由于有20小时的议事时间限制，民主党没办法通过filibuster来阻挠。但问题是和解程序(reconciliation)受伯德法规(Byrd rule)的节制，伯德法规要求被议的法案在十年的预算窗口期外不能增加联邦赤字。因此根据reconciliation原则，特朗普的减税计划减少了政府数以万亿为计的收入，那么国会共和党团队就必须在其他方面减少数以万亿为计的支出，这样一来，两两相抵就没有增加联邦赤字。问题来了，这个支出该从哪里砍呢？让我们来解剖一下：

联邦支出分三大类：全权预算支出(Discretionary spending)，强制性开支(Mandatory spending)和利息支出。全权预算支出包括军费，国土安全和国家公园等。强制性开支包括所有福利支出。强制性开支和利息支出是自动花出去的，就像每月自动从你银行账户里扣除的房贷月供一样。国会能够动刀切的只有全权预算支出。而全权预算支出最大的一块就是军费，过去十几二十年军费大多数时间占到全权预算支出的50%以上，所以不裁减军费，要想通过伯德法规的节制基本上是没戏的。

不管是减税计划，还是基建计划，等到议会的各项程序和法规一路走下来都得大打折扣。就像保险公司招业务员，说月薪4万，结果你一去才发现底薪4000.

这种减税计划的难度非常之大，越了解美国的政治运作制度就会越有感触。美国之所以是美国，靠的就是健全制度。这种计划之前也提出过，但是没能成功，仔细考虑背后的因素，还是各种利益的纠缠，想打破这种僵局，单靠川普一人，实在很难。

美联储前信贷风险总监Rick Roberts就说过，他认识几名现任美国财政部的高管，直到上周他们都还在为今年六月的税改计划而商讨，上周五他们却突然接到特朗普的电话，要求他们立即做出一份税改计划来，这份计划根本没有任何细节供外界评估可行性；此外这份税改方案降低美国最富有的一部分人的税率，然后从低收入人群那儿补上，历史上出现过多次类似的做法，都未能成功。

他觉得特朗普的此项所谓的税改在2018年之前是不可能被通过的，特朗普的团队在上任第一天居然没有准备好税改方案，并交给参议院，而是在纠结于医改等问题，这让我感到非常沮丧。

2人民币新一轮贬值？或许还早

本节作者张启迪节选自：人民币交易与研究

总的来说，特朗普的减税政策将产生以下影响：

第一

提升美国潜在经济增速水平

特朗普的减税政策，将对私人部门投资起到推动作用，居民部门可支配收入也将增加，进而增加消费。此外，还将鼓励全球资本加大对美国的长期投资，提升美国长期经济增速。以上方面均有助于提升美国经济的潜在增速，进一步促进美国经济复苏。

第二

加大中国经济下行压力

特朗普减税政策将会吸引全球资本回流美国，抑制美国企业在中国进行长期投资，中国境内企业海外投资动机也会增强，给中国经济转型升级带来更加不利的影响，进一步加大中国经济的下行压力。

第三

其他国家可能效仿进行减税

特朗普掀起的全球税收竞争会对包括中国在内的重税经济体形成很大压力。一旦特朗普减税政策实施，欧洲主要国家很可能跟随美国进行减税。此前德国、法国在特朗普上台后宣称要大规模减税时就表示无法接受，会跟随美国减税，英国也极有可能跟谁美国进行减税。除了欧洲国家以外，其他国家也可能效仿美国减税。

第四

中国金融稳定将面临更大挑战

一旦特朗普减税，将吸引全球资本回流美国，可能引发中国新一轮资本流出，境内企业留存收益汇出将进一步增多，资本流出压力将进一步加大。而资本流出将引发境内流动性再次紧张，在当前居民和企业高杠杆率的情况下会给金融系统带来新的风险。境内流动性波动的增大以及避险情绪的增加将给资产价格带来冲击，届时股市、债市、房地产市场都可能受到影响，黄金价格也可能再次步入下行周期。

第五

人民币汇率将面临新一轮贬值压力

2017年至今外汇储备之所以能够维持稳定，很大程度上跟境内企业海外发债补充外储有关，然而这一趋势并不可持续。当前，人民币贬值压力仍未消除，随着美国渐进式加息，以及年底将启动缩表，人民币贬值预期已经逐渐积累。

再加上欧洲经济也呈现复苏态势，货币政策的紧缩周期也可能很快开启，而中国经济尚未触底，货币政策周期难言反转。一旦减税政策落地，欧洲国家也效仿减税，人民币贬值预期将继续强化，不排除开启新一轮下跌的可能。

上面分析的都有一定的道理，不过这种现象至少要等到2018年之后。所以，目前判断人民币汇率的走势的逻辑仍然没有改变：

人民币现在这个价格能不能站得住更多是一个技术性的命题.

一个不完全的市场结构，央行绝对的管控预期的能力，严格的资本项管制，还有一批能够用强制结售汇管制的市场参与者(央企国企)，这些决定了这个价格短期内能不能够站得住。但是那个6.9的价格可能是一个偏离均衡很远的价格，而且我们应该知道偏离均衡是可以长时间存在的，向均衡回归也是可以在漫漫时空隧道中穿梭的。

3别太乐观美元见顶美股也将见顶

本节作者时芳胜来源：叶檀财经

法国大选飞出“白天鹅”，马克龙在首轮投票中领先，全球市场风险情绪高涨，美国股市再次刷新纪录高位。

此外，机构投资者大规模空头回补推动了美股上涨。值得警惕的是，这些因素虽然表面上推动了美股上涨，但是都只是在拉升美股的估值，上市公司基本面并没有显著变化。当前，美股存在泡沫早已经不是秘密。

更值得警惕的是，美元指数却持续回撤：历史告诉我们，美元疲软之际，美股大概率也会下跌。

一、美股泡沫严重

从2009年2月开始，标普500指数开启大牛市，目前已经累计上涨了三倍，并且不断地刷新历史新高。

这轮美股上涨的初期，主要推动因素是美国宽松的货币政策。三轮QE实施后，美联储资产负债表规模由8700亿飙升至4.5万亿，危机以来激增5倍多，向市场投入了巨量了流动性，美股等资产价格上涨。

但是，美联储也已经开始收紧货币政策，并且加息了两次，还表示今年底要“缩表”。货币政策正常化预期促使美元提前上涨，美元回流美国。美国经济和企业盈利实际上并不如想象的那么强劲，因此最近一年美股上涨的背后是美元回流美国，无处可去的资金进入股市。

如果美元上升趋势终结，美元再次流出美国，那么美股就危险了。

还需要警惕的是，随着标普500指数上涨，美股的估值也攀升至七年新高。也就是说，这轮美股上涨的主要推动力来自估值或市场风险情绪升温，上市公司业绩改善的影响反而较小。尤其是最近一年，标普500指数P/E趋势跟标普500指数走势几乎重叠，甚至前者涨势超过了后者，风险非常高。


美股存在泡沫已经不是秘密，连美联储也不断提示美股风险。美联储3月会议纪要显示，股市上涨带来了宽松的金融环境，导致经济增长和通胀加剧。相对于估值数据，股价看来处于高位。金融市场的大修正是经济的下行风险之一。

其实，自2014年以来，美联储官员就不断提示美股泡沫风险。2014年9月份，美联储称，注意到一些可能破坏金融稳定的状况，包括杠杆贷款标准的恶化和股市估值过高等。2015年4月份，美联储称，一些指标显示，一些资产类别的估值依然过高。预计股市的实际收益率将下滑，企业盈利预测下调。

连美联储都提示美股泡沫风险了，投资者需要格外注意，因为历史上看，美联储提示泡沫的时候，美国总会出现暴跌。比如，2001年12月份，美联储官员称股市估值脆弱，一年后美股下跌20%；2000年3月份，美联储官员称科技股估值处于历史高位，股市波动风险上升，一年后美股下跌25%。

二、难以逃脱的宿命：美元走弱

自美联储本轮第二次加息以来，美元指数的走势就表现的格外的弱。之前美联储加息的当天，美元指数会冲高，随后才开始回落。最近一次美联储加息的当天，美元指数就大幅下跌，这是之前所没有遇到的情况。

此外，美联储传出缩表的消息后，美元指数也没有走强，反而继续走弱。4月12日，美国总统特朗普再次重申，美元正变得过于强势，甚至一改之前观点，宣称喜欢低利率政策。随后，美元迅速下挫。法国大选飞出“白天鹅”后，欧元飙升，美元指数进一步下挫。

美元恐怕难以摆脱走弱的宿命。

汇率不是单纯的经济问题，政府意愿对汇率的影响不容忽视。

自尼克松政府以来，在共和党执政时期，美元大概率呈现下降趋势。在特朗普时代，美元或许也会延续这个趋势。更何况，弱势美元一直是特朗普政府的诉求。


特朗普希望“美国再次伟大”，誓言要让制造业回归美国，促进美国就业。为此，特朗普不惜“威逼利诱”各大公司。在这种情况下，强势美元就会成为特朗普施政的一个阻碍，奥巴马执政时期，强势美元导致制造业回流失败就是一个教训。

4月12日，特朗普再次明确了这个观点，称“必须坦言我喜欢低利率政策，我认为美元正变得过于强势，部分上是由于我的错误，因人们对我太有信心。但这有损美国的利益。强势美元会带来一些好处，但只是听起来不错。如果美元保持强势而其他国家纷纷贬值，竞争将非常非常困难。”

从特朗普政府的诉求来看，美元走弱是大概率事件。

从历次美联储加息周期来看，美元走弱也是大概率事件。

虽然自美联储本轮第一次加息以来，美元指数V型反转，震荡走高。但是，从时间点看，美元走势却是在美联储加息后下跌的。


(褐线：美国联邦基金目标利率白线：美元指数)

1.1973年1月-1974年5月，基准利率从5.5%上调至13.0%，美元指数从110.14下跌至99.77，其间一度降至92.91.

2.1976年12月-1980年3月，基准利率从4.75%上调至20%，美元指数从106.19下跌至93.58，期间一度降至83.07.

3. 1988年3月-1989年2月，基准利率从6.5%上调至9.75%，美元指数走势V型反转。

4.1994年2月-1995年2月，基准利率从3%上调至6%，美元指数从95.59下跌至85.93，期间一度降至85.69.

5.2004年6月-2006年6月，基准利率从1%上调至5.25%，美元指数从88.9下跌至85.16，期间一度降至80.85.

当然，在历次加息周期中，也有两次小的加息周期对应美元走强。不过，总体上看，在美联储加息周期，美元大概率走弱。

具体到本轮美联储加息，市场预期早已消化，美联储加息当天美元重挫就是一个很好的例子。并且，跟此前几轮加息相比，当前美国通胀并不算很高，美国经济并不如想象的那么强劲。

还有，从美元长周期来看，美元指数的高点一次比一次底，美元指数的低点也一次比一次底，技术上处于下降通道，这背后深层次的原因是，布雷顿森林体系以来，美元信用不断削弱。

最后，潜在的战争危险也将拖累美元。特朗普政府让许多地缘政治问题的不确定性急剧上升，爆发战争也不是小概率事件，朝鲜、叙利亚和阿富汗局势就是活生生的例子。

前几天美元强劲反弹的原因是美国导弹打击，因此许多人就有一个印象，战争爆发，美元会走强。实际情况却不是这样，美国卷入战争后，美元指数是下跌的。

在过去几次战争期间，美元指数都是下降趋势。而且阿富汗战争是在美元指数过去30年的大顶(120.90)位置附近发动的，所以一旦特朗普在中东或者朝鲜半岛投入美军启动战争，美元指数差不多就寿终正寝了。

三、美股上升走势何时结束

根据数据分析，如果美元见顶，那么估值过高的美股可能也就见顶了。

近五年，美元指数和美股的相关性高达0.793，也就是说，如果美元下跌趋势形成，那么美股大概率见顶。


从历史上看，在美元下跌趋势中，美股下跌的概率也比较大。

1.1971年-1973年：美元指数从120.31下跌至90.54，跌幅24.74%。在美元指数第二阶段的下跌前夕，美股见顶，从120.24点开始下跌，一直下跌至1974年10月份的62.28点，跌幅48.2%。


2.1985年-1987年：美元指数由164.72下跌至85.42，跌幅48.14%。在美元指数下跌的尾部阶段，美股暴跌，标普500指数由335.90点暴跌至224.84点，跌幅33.06%。


3.2001年-2007年：在这段时间内，美元指数由120.9下跌至71.31，跌幅41.02%。美股在早期阶段和尾部阶段分别有一次大幅下跌，标普500指数早期由1373.47点下跌至776.76点，跌幅43.45%，晚期由1565.15点下跌至752.44点，跌幅51.93%。

根据美元和美股的历史关系，我们发现在美元下跌周期，美股多在尾部阶段下跌，并且多是暴跌。因为在美元下跌周期的初期，美国经济通常比较好，经济增长反弹，通胀回升，资产价格回升。

到美元下跌周期的尾部，美国经济开始疲软，但是信贷仍然保持高位，资产泡沫开始出现，最后泡沫破裂，美股暴跌。