——摩根谈金

　　

　　什么是广义价值链？举个例子：过去一年做空专门给油气上游勘探开发公司提供债券类融资通道的上市金融机构，就属于油气广义价值链上的操作。（注1：过去一年做空相关资产结构高度暴露在油气债务中专业金融机构的年化收益在10%+；注2：相关金融机构在油价高位给油气公司提供的大批量贷款绝大多数在当前还未进行充分减计，即相关高度暴露在油气债务通道的公司的资产负债表从技术上还未受到油价下跌的真正影响）。

　　

　　那么先来通过大略的油气宏观介绍（具体分析留后）

　　

　　虽然油和气不分家，这是由其产生机理所决定的，但是其市场的驱动因素却还是有所不同，主要体现在原油本身是全球市场化交易，而天然气是区域市场化交易，同时也形成了油和气相关的产品以及企业本身在市场上的直接面对大宗商品价格波动（exposureto the commodity fluctuation）时所受的影响也有不同。那么就拿当前市场来说，宏观对油气投资起到怎样的作用呢，最关键的左右就是其决定了市场的稳定性，进而决定参与者从当前市场获取利润的主要模式是投资主导（investment dominated）还是交易主导(trading dominated) ，从而形成适合当前市场的投资策略以及实际的仓位配比。就拿原油举例来说，假设占资金面主导的投资者一致判断原油在近期和短期内市场将持续保持严重供过于求局面，自然而然，原油市场的空单将会多余多单，造成下行压力大过上涨动力，这直接影响包括所有油气公司的资产价格向下，那么这种市场下就不适合抄底缺乏价格保护机制的标的，因为即使基本面最优秀的公司，一旦完全暴露于市场受市场力量支配，便摆脱不了市场趋势(market trend) ，基本面优秀的公司同基本面糟糕的公司将一致向下，无法幸免（即使未来两年产量受套期保值保护甚至完全保护,fully hedged），但是基本面不同的公司其下降的幅度将会有显著差异（这里就有潜在投资策略可以形成）。然而，事情都是有正反两面的，（包括任何减产传闻，大资金进场抄底，美国页岩油产量衰减速度加快，EIA库存下降超过预期等等），则极易形成剧烈轧空（short squeeze），因为做空盈利的机制需要做空盘在价格下跌后买入平仓，在市场上做空盘量特别大的时候，相对应的，这部分做空盘在被迫买入平仓时候往往形成强大的买盘力量，迅速推高价格（这里有潜在投机策略可以形成）。在宏观趋势明显向下的情况下，偶尔的暴涨基本上毫无例外都是带有欺骗性的，在暴涨过后基本上毫无例外会继续向下（这里有潜在投资策略可以形成）因此合理控制做空仓位可以帮助大家有效度过轧空并且盈利。

　　

　　整个的油气投资具体策略和实际交易（micro）其实都是围绕着这个油气macro展开的，而要读懂macro，就不得不说说供求基本面，自然也就牵出了油气公司的债务。因为大家都好奇，说了这么久的油气企业债务违约引发的破产潮来临从而带动供应端产量断崖式下降，提振价格，这个泛滥在市场将近两年的假设，怎么还不来？回答这个问题前先插一句，在这个假设（俗称see through the cycle）下面，当前市场的一些资质相对较好的标的的价格已经反映了油价反弹后的价格（俗称priced in），从而造成某些标的十分严重的价格价值扭曲（俗称distorted risk/reward profile，这里也可以形成投资策略）。

　　

　　上面那个问题的回答，简而言之一句话：

　　

　　破，价格跌到位了很快就破，跌不到位就慢慢拖，让高杠杆的先破！