近年来，全球与大宗商品相关的交易所交易基金（Exchange-Traded Funds，ETF）发展十分迅猛。特别是美国次贷危机爆发后，世界主要国家为了拯救经济采取了异常宽松的货币政策，导致大量游资冲击金融资本及大宗商品等市场，倒逼市场各类主体不断进行金融交易工具和交易手段的创新，而原油ETF就是其中最重要的一种创新型投融资工具。

原油期货因其价格连续、交易便捷、代表性强逐步成为国际原油价格的定价基准。纽约商业交易所（NYMEX）的WTI原油期货和洲际交易所（ICE）的布伦特原油期货是当今世界上两个最重要的原油价格基准，备受华尔街的关注，成为石油金融创新工具追踪标的的挂钩对象。

与原油期货相比，原油ETF的发展历史相对较短，但作为一种新型投融资工具受到华尔街等金融机构的高度青睐，它们通过商品互换、商品基金或相应的股票、债券等途径募集资金再投资石油金融市场，将原油ETF打造成了联系金融资本与NYMEX和ICE等市场的重要纽带和影响原油价格走势的重要投融资工具之一。

崭新的投融资工具

在石油金融市场上，各类主体除用自有资金直接参与交易外，还通过自身优势，在金融市场上向社会公开发行各种创新型金融产品（以下称工具），在募集到资金后，再到石油市场上进行投资、投机或套利，追求利润最大化，同时也影响着市场。

这些金融交易工具包括ETF、反向ETF（Inverse ETF）、交易所交易债券（Exchange-Traded Note，ETN）、交易所交易商品（Exchange-Traded Commodity，ETC）和交易所交易产品（Exchange-Traded Products，ETP）等。

它们主要服务于那些有石油资产配置需要，或者是想从石油价格波动赚取收益的投资人，包括那些没有实力、能力和和机会直接参与NYMEX和ICE等石油金融市场的个人、政府部门、中小企业或中小银行等。

尽管使用这些创新型石油金融工具需要缴纳不低的管理费，且此类工具不如原油期货活跃，还存在有不能完全规避的风险等，但比起自己直接进场交易还是更有效率和更为安全，因此这些金融交易工具得以迅速发展。

在迁仓中套利

美国石油指数基金（USO）是主要从事互换交易的商品指数基金，主要追踪NYMEX的WTI原油近月期货，投资组合涵盖NYMEX和ICE交易所的原油期货，同时兼顾投资成品油期货，如燃料油、汽油等。

为此，该基金持有相关油品的期权、远期合约、掉期合约以及投资2年内到期的短期美国国债，并适当保留少部分现金头寸。它看似是一种“消极投资”策略，但所涉猎追踪的油品十分丰富，照顾到了石油主要产品。该基金规模庞大，因此在迁仓（roll over）操作中不免会对市场产生影响。

2008年全球金融危机蔓延后，WTI油价从147.27美元/桶一路下跌，当油价下跌惯性趋势形成后，对做空石油的投资需求也同步增加，缺乏避险能力的中小投资者自然会选择类似USO这样的ETF基金进行投资。由于大量资金涌入，迁仓操作使下跌中原本交投清淡的市场变得更是雪上加霜。

随着交割日的临近，要保留头寸就必须通过迁仓来改变原有头寸的交割日期。但是，随着投资ETF资金量的增加和ETF持有WTI原油期货仓单增大，不仅使大规模迁仓存在交易深度不足的风险，而且还会对油价产生明显影响。

这一风险终于在2009年2月6日爆发，并对WTI油价造成重大冲击。在开始迁仓后，3月合约WTI油价下跌2.5%，而4月合约反而发生异动，上涨了0.9%，并使当日两合约收盘时的价差拉大到令人难以置信的每桶近6美元；而且此前3个月时间内该基金持有的即期WTI原油合约头寸猛增到9.5万手，接近NYMEX即期合约总规模的20%至30%，这显然已大大超出CFTC对WTI原油期货投机头寸单月合约持仓不得超过1万手、全部月份2万手和即期月份最后三天3000手的限仓规定。

然而，CFTC对此视而不见，迁仓操作成为ETF基金经理们实现跨期套利的最佳良机，5个交易日内将WTI价格打下了17.46%，这对非跨期套利交易者产生了显著冲击。13天后市场传闻ETF正在接受监管部门的调查，3月6日CFTC证实，其执行委员正在对参与2月6日即期WTI原油合约（3月期货）头寸向4月交割合约大规模迁移的USO及其他机构进行调查，相关基金的投资者随即开始减仓撤资，以降低风险。

从随后的操盘实证情况看，在2008年7月至2009年4月间，USO基金价格与WTI油价呈正相关关系，系数为0.99；原油期货持仓量与WTI油价呈负相关关系，系数为-0.86，油价超前35个交易日。

油价对持仓量的先导效应

由此可以初步判定，首先，USO基金的中小投资者对价格敏感性较差，随着价格走势明朗才参与基金投资，因此存在油价对持仓量的先导效应；其次，该基金价格与WTI油价保持了较高的一致性，体现了基金跟踪原油价格变动的能力和水平，从而会增强对有关投资者的吸引力，投资者可以藉此将对油价的预期传递到对WTI期货合约的炒作上，并进而对油价产生显著影响——正如上述迁仓过程中出现的对油价的操纵现象，并由此招致监管风险。

2014年底，随着美联储量化宽松政策的陆续结束，欧洲、日本新一轮量化宽松陆续加码，倒逼美元不断升值，美元实际购买力上升，包括原油在内的大宗商品价格集体下跌。而美国股市滞涨，特别是在随后的半年内，美国股市的增量资金越来越少，欧洲股市也大体相当，多处于横盘或下降的趋势，并没有因为量化宽松而给股市带来更多的阳光雨露，加之发展中国家股市容量有限，致使大量资金不断在全球寻找投资机会。

恰在此时，国际油价几近腰斩，投资机会显现。从2014年第四季度开始，中小投资者关注到油价下跌带来的投资机会，于是纷纷将储蓄资金从银行搬出，转投类似USO的原油ETF。从USO的实际情况看，持仓总量一路攀升，与油价呈现出高度的负相关关系，系数为-0.93；而且基金价格与油价仍保持很好的相关性，相关系数达到0.99。

2015年2月迁仓时再次引起了WTI油价的躁动，交易量再次放大，并在迁仓前3个工作日内将油价拉升9.97%。在迁仓后的第一个工作日，3月份和4月份的WTI合约价都下跌了8.5%左右。若操作选择正确，在这一涨一跌间可以获得至少100%以上的投机收益。

ETF——重要的融资工具之一

从屡屡发生的迁仓异动和近期ETF等金融工具中投资人持仓倾向变化看，华尔街投行和无疆界金融资本参与和投资ETF等金融工具的比重都在上升，甚至已成为它们最重要的融资工具之一。

由于美国的金融资本市场是一个高度融合的市场，华尔街可以通过资本市场融资，在OTC等市场进行资产配置，再到NYMEX等市场投资，对原油等大宗商品定价并从中索利，这已成为华尔街银行家投融资的重要策略之一。因此，这些ETF投融资工具可以帮助金融资本在多个市场体系内进行优化配置，并对市场施加影响，追求1+1＞2的经营绩效。

有鉴于此，关注石油市场及原油价格走势，需要关注美国整个金融资本市场结构以及各类金融工具的特点，特别是金融资本的流向以及战略意图，进而才能对国际石油市场有一个更为客观和清醒的认识。

结语：

纵观国际热潮，在论中国经济，在众多国家对比之下，显然要优越得多，工程及军事发展自然成型，作为经济学者，笔者最后送给当下的中国经济投资者们一段话，唯有心静如水，方能气贯长虹，无论你还是在原油沥青、天然气、白银、铜贵金属及股票外汇投资市场迷茫，还是在行情里不知所措，套单、锁单或者盈利不佳的都可以直接向本人请教，欢迎探讨交流。添加分析师官方认证指导扣：448-307-356 获取每日投资资讯；笔者投资交流V信：2295799586